豆粕周报 |外盘止跌反弹、内盘高库存压制，典型的"成本端修复、现实端不配合"
本周核心定性： 外盘止跌反弹、内盘高库存压制，典型的"成本端修复、现实端不配合"。CBOT 11月大豆 10/23 收 12.565 美元/蒲（1256.50 美分），单日 +3.5 美分实现"二连涨"，但全周仍跌 4.75 美分（约 -0.4%）——驱动是 USDA 周度出口销售创 2023 年 11 月以来单周最高纪录（284.1 万吨），而非供需格局改善。国内连粕 M2701 周五收 3276 元/吨（周仅跌 5 元/吨，-0.15%），持仓 222.58 万手、减仓 2.78 万手；周一（10/26）盘中已下探至 3229 元/吨（-1.31%），跌破 3250 关键支撑。国内现实端毫无改善：第 43 周油厂实际压榨 244.87 万吨、开机率 66.47%，豆粕库存重回 110 万吨上方且尚未见顶；需求端能繁母猪 Q3 末降至 3602 万头、 首次跌破 3750 万头调控红线 ，生猪外三元均价跌至 9.50 元/公斤，自繁自养头均亏损扩大至 280–330 元。基差全面贴水（张家港 M2701-86、江苏 -66、山东/广东 -56）且周环比继续走弱， "强预期（天气+出口）弱现实（高库存+亏损）"的背离在本周进一步加剧 。
现货下跌幅度显著大于期货，期现结构持续偏弱；油厂出货意愿强、下游接货谨慎的结构未变，下游以逢低刚需补库为主、提货积极性不高。
替代逻辑与配方经济性： 杂粕价差维持高位（菜粕比豆粕便宜 670–893 元/吨、DDGS 便宜逾 1100 元/吨），配方替代经济性强，大厂已率先下调用量占比——2026 年 7 月配合饲料玉米用量占比降至 30.5%（同比 -2.6pct）、豆粕用量占比 13.4%（同比 -0.7pct）。头部企业通过低蛋白日粮 + 工业氨基酸精准使用，把全程粗蛋白从 16% 压到 13.5%、豆粕占比降至 11% 左右而生产性能不降。 结论：豆粕需求弹性弱于产量弹性，"减量替代"是压制豆粕需求中枢的长期慢变量，其对需求的影响不因单周猪价反弹而改变。
主思路：区间震荡 + 反弹抛空，勿追多。 M2701 支撑位 3220–3200（10/26 盘中已破 3250，最低 3221），压力位 3280–3300。机构普遍维持"空单续持"（曲合网）/ 中性震荡（国泰君安、大越）/ 3250–3300 区间（开平之道）。 节奏建议： ① 若反弹至 3280–3320 且基差未见修复，可轻仓试空、止损 3350；② 跌破 3200 后不宜追空，进口成本 + 未执行合同 448 万吨构成下方硬支撑，等待 USDA 11 月报告与天气信号；③ 方向性做多只在"中西部持续少雨 + USDA 下调产量"确认后顺势参与，且应选远月合约而非近月。
1-5 正套（首选）： M2701 - M2705 价差当前 379 元， 近月受现货高库存与深度贴水压制、远月受南美天气升水与买船偏慢支撑 ，近弱远强结构明确，是本周确定性最高的套利思路。 1-9 正套： M2701 - M2709 价差 296 元，中长期库存消费比偏低叠加远月买船节奏不确定，中期可关注。 豆菜粕价差： 豆粕-菜粕 670 元/吨（持稳）。菜粕受加菜籽集中上市 + 水产转淡压制，为粕类最弱一环， 可关注做扩豆菜价差 （等价于做多豆粕 / 做空菜粕的替代表达）。 期现回归： 沿海基差 -60 ~ -90，若继续走弱至 -100 以下，油厂可考虑扩大卖保比例。
宽跨式卖出： 卖出 M2701 看涨 3350 + 卖出看跌 3200，收取时间价值，适合 3200–3350 区间震荡格局； 尾部风险对冲（推荐）： 买入 M2701 看涨 3400 + 买入 M2701 看跌 3180 构成"海鸥"组合， 用低成本权利金对冲南美天气升水与 USDA 意外上修的双向尾部风险 ； 下游保值： 饲料企业可买入 M2701 看涨 3300 对冲 12–1 月腌腊备货的价格上行风险，或以 M2701 卖出看跌 3200 锁定采购基差。 油厂： 卖出 M2701 看涨 3300 叠加卖保，覆盖远月基差（M01+20/50）的敞口。
下游饲料企业： 维持 8–10 天物理库存（当前 7.96 天），3200–3230 区间分批点价；远月基差在 M01+20/50 可分批锁定 1–3 月用量； 同步推进配方优化 ，利用菜粕 670 元、葵粕 840 元价差提高杂粕替代比例。 油厂： 基差 -60 ~ -90 深度贴水，以卖保为主；优先催提降低物理库存，缓解胀库；巴西 11 月船期盘面榨利倒挂 -117 元/吨， 新增采购宜谨慎 。 贸易商： 快进快出，区域价差（东北 +140 vs 沿海 -60 ~ -90）虽存在但受运费与物流限制，套利窗口有限； 周五反弹后的 20–30 元涨价窗口是出货良机 ，不宜在 3300 上方追高建库。
数据来源（Sources）： Mysteel 我的钢铁网农产品（125 家油厂调研、全国豆粕价格日报、农产品周度价格指数）、卓创资讯、中国畜牧业协会、生意社 100ppi、博亚和讯、饲料市场信息网、大连商品交易所 DCE、CME Group / CBOT、中原证券外汇及商品研究报告、汇通财经、USDA 10 月 WASDE 报告（10/9 公布）与 Crop Progress（10/18）、CONAB（10 月报告与 10/16 播种进度）、USDA 驻巴西/驻阿根廷 GAIN 报告、AgRural、Abiove、Imea、Deral、NOPA、国家统计局、农业农村部、国家发改委价格监测、内蒙古自治区粮食和物资储备局、长江期货、佛山金控期货、弘业期货、宝城期货、国泰君安期货、大越期货、上海中期期货、大地期货、申银万国期货、中金财富期货、开平之道、新浪财经、同花顺 iFind/投顾平台、18 财经网、金投网行情、粮信网、中国饲料工业信息网、中国饲料工业协会。